摘要
息稅前利潤率方面，重慶啤酒的上升態勢最好，從2015年后持續上升到2017年以后穩居第一但在2020年有所下降，珠江啤酒從2017年以后也呈現穩步上升的態勢從2019年后穩居第二并且有超過重慶啤酒的趨勢，而青島啤酒則總體比較穩定，從2016年前穩居第一到2017年后下降到第二，2019年后又下降到第三的位置。凈利率方面的情況與息息稅前利潤率的情況大致相同，從2017年以后重慶啤酒就穩居第一，珠江啤酒第二，青島啤酒第三。資產報酬率方面，重慶啤酒的上升態勢非常好，從2016年以后就穩居第一，青島啤酒和珠江啤酒則比較穩定，分列二三位，不過前者總體呈現下降的態勢而后者呈現上升的態勢并且近年來有超過前者的趨勢。資產周轉率方面，重慶啤酒的上升態勢最好，呈現不斷上升的態勢，從2016年后就穩居第一，青島啤酒雖然穩居第二但整體呈現快速下降的態勢，珠江啤酒整體也呈現下降的態勢位居第三。現金周期方面，重慶啤酒的下降態勢非常好，現金周期持續下降到2019年以后位列第一位，青島啤酒呈現的是平緩上升的態勢一直牌第二的位置，珠江啤酒總體是呈現上升的態勢，在2020年現金周期突然上升比較多位居第三位。
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2020青島啤酒的盈利能力是好是壞
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總資產方面，青島啤酒穩居第一，珠江啤酒第二，重慶啤酒第三，不過重慶啤酒自從2020年并購了嘉士伯后有趕上珠江啤酒的趨勢。營業收入方面，青島啤酒穩居第一，重慶啤酒與珠江啤酒在2020年以前不相上下，但自從2020年重慶啤酒進行了資產重組后已經上升到了第二位。息稅前經營利潤方面，青島啤酒還是移居第一不過整體呈現先降后升的過山車的態勢，重慶啤酒與珠江啤酒總體都呈現上升的態勢，在2020年以前兩家不相上下，但2020年重慶啤酒進行了資產重組后超過了珠江啤酒穩居第二。經營活動現金流凈額方面，青島啤酒穩居第一，重慶啤酒與珠江啤酒在2020年不相上下，但2020年重慶啤酒的現金流大幅上升穩居第二。市值方面，青島啤酒穩居第一，重慶啤酒與珠江啤酒分列二，三位但在2020年之前差距不大，直到2020年重慶啤酒進行了資產重組后才兩者才拉開差距。毛利率方面，在2019年之前三家企業的毛利率不相上下，直到2019年之后重慶啤酒和珠江啤酒與青島啤酒拉開了差距，青島啤酒的毛利率是最低的。
息稅前利潤率方面，重慶啤酒的上升態勢最好，從2015年后持續上升到2017年以后穩居第一但在2020年有所下降，珠江啤酒從2017年以后也呈現穩步上升的態勢從2019年后穩居第二并且有超過重慶啤酒的趨勢，而青島啤酒則總體比較穩定，從2016年前穩居第一到2017年后下降到第二，2019年后又下降到第三的位置。凈利率方面的情況與息息稅前利潤率的情況大致相同，從2017年以后重慶啤酒就穩居第一，珠江啤酒第二，青島啤酒第三。資產報酬率方面，重慶啤酒的上升態勢非常好，從2016年以后就穩居第一，青島啤酒和珠江啤酒則比較穩定，分列二三位，不過前者總體呈現下降的態勢而后者呈現上升的態勢并且近年來有超過前者的趨勢。資產周轉率方面，重慶啤酒的上升態勢最好，呈現不斷上升的態勢，從2016年后就穩居第一，青島啤酒雖然穩居第二但整體呈現快速下降的態勢，珠江啤酒整體也呈現下降的態勢位居第三。現金周期方面，重慶啤酒的下降態勢非常好，現金周期持續下降到2019年以后位列第一位，青島啤酒呈現的是平緩上升的態勢一直牌第二的位置，珠江啤酒總體是呈現上升的態勢，在2020年現金周期突然上升比較多位居第三位。
先來看一下啤酒行業的整體情況。
啤酒行業經過CR5份額快速提升階段后于2013-2017年進入戰略僵持階段，即行業前五名份額變動收窄，份額邊際擴張難度加大。
在行業總量增長停頓、綜合成本上行以及消費升級加速背景下，前5名相互之間兼并整合不能取得突破性進展，存量市場競爭主要模式就是高端化，未來相當一段時期內主要看企業在高端化戰略執行和推進的效果，以及內部管理增效情況。中國目前低檔經濟型啤酒價格帶在4-6元，銷量占比近半，啤酒廠商通過直接提價或包裝升級的變向提價向8-10元價格帶發起沖擊
根據GlobalData數據，截至2018年，中國前五大釀酒商的啤酒市場份額達到70.4%，按消費量計，華潤、青島和百威分別占比23.2%、16.4%和16.2%，在中國高端啤酒產品中百威、青島和華潤市場份額分別占比46.6%、14.4%和11%。
青島在高端產品市場份額相對華潤更具優勢，高端市場CR5由2013年75.9%增長至2018年78.3%，且量價仍有上漲趨勢，未來高端市場份額的爭取將成為啤酒龍頭競爭的重中之重。
根據啤酒市場調研來看。
青島啤酒的大本營市場為山東，在華北地區的陜西、山西、河北省市占率第一；
華潤啤酒在東北的遼寧和西南地區的四川、貴州市占率第一，在天津、安徽、江蘇省市占率也較領先；
百威亞太主要以華南地區為基地市場，在福建、江西、廣東市占率第一，在黑龍江、吉林也市占率領先；
嘉士伯啤酒的基地市場為西南地區，在新疆、西藏、寧夏、甘肅省等市占率第一，在云南和重慶也具有領先優勢
想要實現高端化進程和占據市場份額，本質上在于高質量的產品。而高質量的啤酒得益于優質的原料、精細的釀造技術和傳統的發酵工藝。
青啤沿用傳統的德式生產工具，目前僅有嘉士伯和青啤在沿用這種發酵工藝，啤酒釀造周期長，先后兩次發酵，一次發酵之后20天出酒，總共要40天（周期長于其他廠商）
而且，生產設備和工藝也決定了啤酒的品質，青啤對剛收購的工廠在3-5年內不允許生產青島啤酒品牌，必須經過全面的設備、技術、工藝改造以及對員工進行相關技術培訓，才能允許試生產青啤，隨后需經過專家的品評、各方的測試，完全達到技術水準要求才可以正式生產。
對比美國的成熟市場來看，我國的精釀啤酒企業發展空間仍然很大。2013年中國僅有17家精釀啤酒企業，2016年增至293家，近年中國精釀啤酒領域發展迅速，截至2019年已有接近2,000家精釀啤酒企業，頭部啤酒廠商在高端產品中均開始注重精釀啤酒的布局
從下游消費場景來看，一般啤酒都是通過現飲消費的，而新型的消費場景包括餐飲、酒吧夜場等等，這些場景使得消費者對于價格的敏感度更低。
中國與歐美啤酒消費習慣不同，國內主要伴隨飲食飲酒，歐美主要為酒吧消費，這種消費場景下，產品檔次更高。青啤正在積極引導中國啤酒消費者習慣，推出1903青啤酒吧，計劃在全國建立100個酒吧，目前青島10個旗艦店已經開始運營，依托當地工廠原漿、純生釀造優勢和包裝升級努力開拓增量市場。行業的增長邏輯和現狀就分析到這里，主要增長就在于存量市場下的產品提價，以及高端消費場景的增加建設。
接下來更多的看一下青島啤酒自身的發展歷程。
青島啤酒股份有限公司的前身是1903年8月由德國商人和英國商人合資在青島創建的日耳曼啤酒公司青島股份公司。
1993年6月16日公司注冊成立。同年7月15日，青島啤酒股票（0168）在香港交易所上市，是中國內地第一家在海外上市的企業；8月27日，青島啤酒(600600)在上海證券交易所上市，成為中國首家在兩地同時上市的公司。
從發展歷程來看，公司經歷了重視規模增加收入、提高質量增強盈利能力、產品結構調整、品牌建設等階段，目前正推進“青島啤酒為主，嶗山啤酒為第二品牌”品牌戰略，打造高端啤酒的品牌定位。
其實對于這種業務簡單的消費股來說，最重要的就是質量（口感）、價格（品牌）、渠道（周轉）這三大方面，而且對于啤酒來說，基本排名不分前后。
青島啤酒主打1+1戰略，主品牌定位高端市場，包括了精釀、黑啤、原漿等等；而嶗山等第二品牌則服務于中端大眾市場。主打高端品牌占比業績提升，也讓青島啤酒在高端市場的份額預期從18年的14%增長到23年的16%。
個人來看，原漿和純生的味道還是非常不錯的，平時的選擇頻率也比較高。
從技術上來看，青啤采用的是德式生產工具，目前僅有嘉士伯和青啤還在采用，而且青啤對剛收購的工廠，3-5年不能生產，而是要經過完全的改造后才行，這也在一定程度上保證了產品質量。
渠道布局方面，核心思想就是份額優勢的地區提高盈利能力，待開發的地區提高份額。公司目前聚焦振興沿海市場，而華北地區則是僅次于山東的營收利潤貢獻地區，未來預計在穩定山東份額的基礎上，增強沿海和山東市場的盈利能力，同時再繼續開拓新市場。
除了常規的銷售外，目前的消費場景更加多元化和個性化，酒吧的占比不斷提高。青啤也在推出1903青啤酒吧，雖然規模不是特別大，但是也算是新渠道的一種嘗試。報告期內，公司實現營業收入277.60億元，同比-0.8%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤22.01億元，同比增18.86%；扣非后凈利潤18.16億元，同比增34.79%；
利潤增速快過營收，同時利潤率提升，說明青島啤酒的產品結構升級趨勢較好，高端產品占比增加，公司整體的盈利能力增強。也可以印證行業和公司目前正在經歷高端化轉型的進程。
根據最新的2021年一季報數據，公司實現營業收入89.28億元，同比增41.87%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤10.22億元，同比增90.26%；扣非后凈利潤9.10億元，同比增97.35%；每股收益0.75元
得益于去年同期的低基數，公司累計實現產品銷量219萬千升，同比增長35%，實現了收入、銷量和凈利潤的全面大幅增長。噸價從20Q1的3860.7元/噸增加到21Q1的4076.6元/噸，同比增長5.59%。分產品來看，青島主品牌收入172.51億元，同比-0.75%，毛利率上升1.41pct至48.25%；其中百年之旅、琥珀拉格、奧古特、鴻運當頭、經典1903、純生啤酒等高端產品共實現銷量179.2萬千升，占比46.20%。
其他品牌收入100.87億元，同比-1.47%，毛利率上升2pct至27.54%，主要是成本控制有效。
分地區來看，華北、華東地區營業收入小幅增長，分別為64.90、28.03億元，同比+3.53%/+1.58%,毛利率增1.46/5.49pct；山東、華南、東南地區營業收入微降，分為別180.26、32.69和8.23億元，同比-1.49%/-4.73%/-0.06%，毛利率增0.6/1.75/5.4pct，華東地區、東南地區毛利率大幅增加主要是產品結構優化及提價所致。
2020年，受新冠肺炎疫情的影響，國內啤酒行業實現啤酒產量3,411萬千升，同比下降7.0%。公司逆流而上，報告期內實現產品銷量782萬千升，營業收入277.60億元，同比減少0.8%；歸母凈利潤22.01億元，同比增長18.86%，主要得益于啤酒噸價提升1.9%至3,496元、成本下降以及期間費用率優化所致。
盈利能力上，毛利率自18年持續提升，2020年度公司啤酒業務毛利率為40.6%，同比提升1.67個百分點，主要由于噸價增速快于噸成本。
費用率則保持了下降，這讓公司的凈利率持續提升。這一方面便是由青島啤酒單價不斷上漲，毛利率不斷提升帶來的；當然還有一個原因是受疫情影響，政府減免社會保險費用以及產品運輸費等，企業相關費用下降。
2020年，青啤的貨幣資金184億元，每年的復合增速在20%以上，賬上真的是趴著非常充足的現金，交易性金融資產等理財產品也增加至18.89億元。而存貨上，公司的存貨水平基本沒有變動，在32.8億元。
拆分來看，原材料略減少，包裝物增加，在產品增加，產成品有所減少，可見公司的周轉情況還是非常不錯的。這也倒推出青啤的渠道建設效果不錯，比有的公司說的花里胡哨，結果一看存貨上，產成品大幅堆積要好得多。行業正處在產能整合的階段，而落實到公司身上，要減產提效的話，那資本支出就更多的是以改造現有生產線為主了。
公司2020年在建工程同比增長了89%至3.4億元，這也與19年同比下降了52%有關，基數小自然增長多。項目中也基本都是既有產能改造。
公司2020年在20個省、直轄市、自治區擁有60家全資和控股的啤酒生產企業，現有設計年產能1349萬噸，實際綜合可利用年產能為934萬噸。
自2016年以來公司產能持續優化，同時產能利用率不斷提升，2020年達到58%。
而對比同行來說，嘉士伯中國產能利用率領先達到87.4%，在全國布局25家工廠；華潤啤酒經過2017-20年關閉近25家工廠，目前仍有70家工廠，產能利用率約59.2%；
也就是說相比于同行業可比公司，公司產能利用率仍有較大提升空間。
而從產品競爭力的角度來看，2020年青啤的應收賬款減少20%到1.2億元，而應付賬款增長2.5%達到22.23億元，合同負債增長至65.67億元，保持復合增速在15%以上。可見，公司在資金充足的條件下，資金被占用的程度還有所降低，產品競爭力在產業鏈中持續提高。而從公司負債的角度來看。2020年公司的資產負債率48.53%，有息負債率1.8%。短期借款同比增長159%至7.03億元，無長期借款，負債更多的是由合同負債、應付賬款等幸福的負債組成。
但公司也有存貸雙高的特點，增加的短期借款就是證明。一般來說，存貸雙高，要么就是受限的貨幣資金多，這樣的話就有財務造假的嫌疑，因為貨幣資金看起來多，但是都是受限的，跟沒有一樣，還是要靠借錢過日子。
還有一種，就是通過現金的左右倒右手，借錢買理財，一進一出來掙利息收入。青啤就屬于這一種，公司2020年的利息收入達到了5個多億。從財務報表的角度來看，資產負債表和利潤表都是較為容易修飾利潤的地方，但現金流量表則有不同，每一筆現金流都對應著銀行的單據，銀行配合造假的可能性極小，所以把對現金流量的情況放在靠后的位置，在對公司有了一定把握之后再進行分析。
從現金流量表上來看，公司2020年度實現49.53億元經營現金凈流入、14.88億元投資現金凈流出、3.56億元籌資現金凈流出。經營現金足以覆蓋投資和籌資的流出，盈利質量非常高。長期來看，投資者投資一家公司得到的回報就是企業的ROE值。2020年，企業的ROE/ROIC分別是11.27%和5.9%，通過杜邦分析法（凈利率，資產負債率，總資產周轉率）拆解，可以看出企業ROE的構成及特點。青啤的資產負債率和資產周轉率長期處于較低水平，但資產周轉率也領先于行業，所以ROE的變化主要來自利潤率的影響。
行業正處在高端化的進程中，作為身處其中的玩家，青啤的增長點一方面在于價增，一方面在于新興市場的拓展。啤酒的地域性還是很強的，外來區域品牌比較難打開當地的市場，份額擴張是關鍵。而已有的優勢地區，盈利能力的提升則是重中之重了。
財務報表上來看，其實沒有什么明顯的短板，某些指標還比較優秀。未來主要收高端化品牌建設和提價拉動業績。
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